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核心内容：

央行时隔2月再次下调MLF利率，时间和力度均超预期中期政策利率的1年期MLF利率下调15BP，幅度超过市场预期5BP。短期政策利率的7天逆回购利率下调10BP，幅度符合市场预期。预计央行将于本月20日引导LPR利率跟随政策利率调降。今年6月份的利率调降节奏是OMO利率下调10BP→MLF利率下调10BP→LPR利率下调（1年期和五年期均为10BP），当时在MLF利率下调之后市场对于LPR利率的非对称降息幅度有所期待，预期5年期LPR利率可能调降15BP，最后央行没有实行LPR非对称降息的策略低于市场预期。展望本月20日的LPR操作，我们更倾向于LPR利率可能呈现非对称下降幅度，可能的操作路径是OMO利率下调10BP、MLF利率下调15BP→LPR利率下调（1年期15BP、5年期20BP），意在稳定房地产需求推动总需求回升。在经济下行的压力背景下，如果央行选择引导5年期LPR利率下降25BP，稳增长效果将会更好。

我们的分析：本次降息打破了预期的先降准后降息，先存款利率后贷款利率的做法，央行货币政策重心在稳增长，政策层对于经济下行和信贷收缩的重视度大幅提高，逆周期调节回到政策中心位置。降息主要是因为经济下行以及信贷收缩，稳定和提振经济和市场信心。首先，对冲经济的下行需要货币政策走到市场预期之前，降息幅度仍然需要加强；其次，通胀不断下行，实际利率出现上升，需要降息才能有效刺激实体经济融资需求回升；再次面对房地产周期下行的压力，需要利率持续的下行和其他组合政策推出。后续的降息、降准等货币政策跟进和财政政策的大力推行才能使得经济下行预期得到扭转；最后利率下行将给人民币汇率带来压力。短期内预计央行会陆续启用外汇管理工具箱，保持人民币汇率相对稳定。中长期来看，降息可能提振经济，对人民币汇率是利好。

我们的判断和政策预期：年内降息、降准均仍有空间

1、利率年内存在20BP-30BP下调空间。观察今年二次降息的时间窗口，均选择美联储非加息月份，6月央行提前预判美联储暂停加息，8月则是美联储货币政策的真空期。下次降息可能再次选择美联储货币政策真空期的10月，减轻可能给人民币汇率带来的压力。

2、8、9月份地方政府债加速发行，可能引起的流动性紧张将部分对冲降息对实体经济的推动作用，因此9月央行可能再次选择降准释放长期流动性，加大逆周期调节，配合财政政策协同发力。

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